行業(ye)(ye)溯源：千年演(yan)化趨(qu)于(yu)成(cheng)(cheng)熟，分(fen)化&升級(ji)雙線推進(jin)。作為醫療器械的(de)(de)(de)細分(fen)，醫用敷料(liao)(liao)主(zhu)要指傷(shang)口覆(fu)蓋物，多(duo)(duo)(duo)為一次性(xing)耗(hao)材，低值高消耗(hao)屬(shu)性(xing)明顯。經千年的(de)(de)(de)發(fa)展(zhan)演(yan)化，醫敷的(de)(de)(de)材料(liao)(liao)由(you)自然(ran)物到簡(jian)單加工(gong)(gong)的(de)(de)(de)棉紗布進(jin)而(er)到功能性(xing)敷料(liao)(liao)持(chi)續(xu)進(jin)階，并形(xing)成(cheng)(cheng)產(chan)業(ye)(ye)鏈(lian)(lian)分(fen)工(gong)(gong)和地(di)域分(fen)化。行業(ye)(ye)上游原材料(liao)(liao)為主(zhu)要生(sheng)(sheng)(sheng)(sheng)產(chan)成(cheng)(cheng)本，具(ju)有(you)大宗商(shang)(shang)(shang)品(pin)屬(shu)性(xing)，供應渠(qu)道通(tong)暢，生(sheng)(sheng)(sheng)(sheng)產(chan)制造端對(dui)設(she)備、技術(shu)依賴(lai)性(xing)不高，行業(ye)(ye)進(jin)入壁壘較低競(jing)爭(zheng)激烈，規模化生(sheng)(sheng)(sheng)(sheng)產(chan)成(cheng)(cheng)為主(zhu)要競(jing)爭(zheng)力(li)；中(zhong)(zhong)游生(sheng)(sheng)(sheng)(sheng)產(chan)商(shang)(shang)(shang)、品(pin)牌商(shang)(shang)(shang)形(xing)成(cheng)(cheng)地(di)域分(fen)化，產(chan)業(ye)(ye)鏈(lian)(lian)持(chi)續(xu)轉移(yi)，代工(gong)(gong)生(sheng)(sheng)(sheng)(sheng)產(chan)商(shang)(shang)(shang)多(duo)(duo)(duo)集中(zhong)(zhong)于(yu)發(fa)展(zhan)中(zhong)(zhong)國(guo)(guo)家(jia)，大型跨國(guo)(guo)品(pin)牌商(shang)(shang)(shang)多(duo)(duo)(duo)位于(yu)發(fa)達國(guo)(guo)家(jia)；下游主(zhu)要為各級(ji)醫療機構、藥店診所，偏(pian)剛性(xing)需求屬(shu)性(xing)下行業(ye)(ye)整體穩(wen)中(zhong)(zhong)有(you)增。未來產(chan)業(ye)(ye)鏈(lian)(lian)有(you)望持(chi)續(xu)向人力(li)成(cheng)(cheng)本更低的(de)(de)(de)東(dong)南亞轉移(yi)，以自有(you)品(pin)牌發(fa)力(li)高端敷料(liao)(liao)打破進(jin)口壟斷(duan)或為國(guo)(guo)內(nei)代工(gong)(gong)企業(ye)(ye)開(kai)辟新的(de)(de)(de)成(cheng)(cheng)長路徑(jing)。

　　市(shi)場(chang)(chang)分(fen)化：國(guo)(guo)際(ji)占位高(gao)端(duan)，國(guo)(guo)內前(qian)景向好。1）國(guo)(guo)際(ji)市(shi)場(chang)(chang)：占位高(gao)端(duan)，規(gui)模穩增。國(guo)(guo)際(ji)市(shi)場(chang)(chang)發(fa)展相對(dui)成(cheng)熟，剛需屬性(xing)下(xia)行業(ye)(ye)(ye)(ye)全球(qiu)規(gui)模相對(dui)穩定，同時(shi)(shi)行業(ye)(ye)(ye)(ye)內部(bu)產品升(sheng)(sheng)級趨(qu)勢(shi)明(ming)顯，發(fa)達國(guo)(guo)家新型敷料(liao)(liao)占比已達80%，跨(kua)國(guo)(guo)巨頭憑借(jie)技術(shu)、人(ren)才優勢(shi)占據高(gao)端(duan)敷料(liao)(liao)市(shi)場(chang)(chang)主要(yao)份額(e)；2）國(guo)(guo)內市(shi)場(chang)(chang)：多(duo)重(zhong)利好，前(qian)景可(ke)期(qi)。國(guo)(guo)內市(shi)場(chang)(chang)起步晚容量(liang)大，增速高(gao)于國(guo)(guo)際(ji)水平。近年來，國(guo)(guo)內醫(yi)療體(ti)系持(chi)續完善，老齡化、消費(fei)升(sheng)(sheng)級、居民(min)衛生健康意(yi)識(shi)(shi)強化等趨(qu)勢(shi)明(ming)顯，醫(yi)用敷料(liao)(liao)滲透率(lv)、人(ren)均醫(yi)療支出(chu)、入院人(ren)數(shu)及手術(shu)次數(shu)有望持(chi)續提升(sheng)(sheng)，多(duo)重(zhong)因素利好下(xia)行業(ye)(ye)(ye)(ye)有望保持(chi)快速增長態勢(shi)。市(shi)場(chang)(chang)格局方面(mian)，外銷市(shi)場(chang)(chang)企業(ye)(ye)(ye)(ye)多(duo)以代工(gong)為(wei)(wei)主，規(gui)模化生產和客戶資源成(cheng)為(wei)(wei)核(he)心競爭力；內銷市(shi)場(chang)(chang)格局分(fen)散，傳統敷料(liao)(liao)以國(guo)(guo)產為(wei)(wei)主，頭部(bu)企業(ye)(ye)(ye)(ye)發(fa)力內銷市(shi)場(chang)(chang)快速增長。3）疫(yi)情催化：生活習(xi)慣(guan)改(gai)變(bian)和儲備(bei)(bei)計(ji)(ji)劃(hua)下(xia)的持(chi)續性(xing)增量(liang)可(ke)期(qi)。疫(yi)情提高(gao)居民(min)防護(hu)意(yi)識(shi)(shi)，國(guo)(guo)家層面(mian)亦提出(chu)儲備(bei)(bei)計(ji)(ji)劃(hua)，雖(sui)然疫(yi)苗研發(fa)成(cheng)功，口罩仍可(ke)能轉變(bian)為(wei)(wei)常態化必備(bei)(bei)臨時(shi)(shi)防護(hu)用品，預計(ji)(ji)可(ke)帶來持(chi)續性(xing)增量(liang)。

　　穩(wen)健醫(yi)(yi)(yi)(yi)療：醫(yi)(yi)(yi)(yi)療業(ye)(ye)(ye)(ye)務煥發(fa)(fa)(fa)生(sheng)(sheng)(sheng)機，雙輪驅動山長(chang)(chang)(chang)水闊(kuo)。奧美(mei)醫(yi)(yi)(yi)(yi)療、穩(wen)健醫(yi)(yi)(yi)(yi)療、振(zhen)德醫(yi)(yi)(yi)(yi)療相對領(ling)先(xian)(xian)，長(chang)(chang)(chang)期占位醫(yi)(yi)(yi)(yi)用(yong)敷(fu)(fu)料市場前三(san)名，發(fa)(fa)(fa)展路(lu)徑和特點各有(you)(you)(you)所長(chang)(chang)(chang)，短期疫(yi)情下三(san)家企業(ye)(ye)(ye)(ye)充分配(pei)合均有(you)(you)(you)大(da)(da)幅提升(sheng)(sheng)(sheng)。奧美(mei)醫(yi)(yi)(yi)(yi)療為醫(yi)(yi)(yi)(yi)用(yong)敷(fu)(fu)料外銷(xiao)業(ye)(ye)(ye)(ye)務龍頭(tou)，自動化、規(gui)模化生(sheng)(sheng)(sheng)產(chan)優(you)勢凸顯；振(zhen)德醫(yi)(yi)(yi)(yi)療：內生(sheng)(sheng)(sheng)+外延實(shi)現(xian)醫(yi)(yi)(yi)(yi)用(yong)敷(fu)(fu)料業(ye)(ye)(ye)(ye)務資產(chan)及業(ye)(ye)(ye)(ye)務整合，發(fa)(fa)(fa)力內銷(xiao)有(you)(you)(you)望(wang)(wang)快速增長(chang)(chang)(chang)；穩(wen)健醫(yi)(yi)(yi)(yi)療常(chang)年位列醫(yi)(yi)(yi)(yi)用(yong)敷(fu)(fu)料行業(ye)(ye)(ye)(ye)出口(kou)前三(san)，率(lv)先(xian)(xian)完(wan)成(cheng)醫(yi)(yi)(yi)(yi)用(yong)敷(fu)(fu)料全產(chan)業(ye)(ye)(ye)(ye)鏈布(bu)(bu)局，先(xian)(xian)發(fa)(fa)(fa)優(you)勢、技術優(you)勢、規(gui)模優(you)勢、客戶資源(yuan)優(you)勢凸顯。同時(shi)公(gong)(gong)(gong)司(si)持(chi)(chi)續豐富產(chan)品(pin)(pin)線，產(chan)品(pin)(pin)體系(xi)優(you)化升(sheng)(sheng)(sheng)級，且近年來持(chi)(chi)續優(you)化客戶結構，以自有(you)(you)(you)品(pin)(pin)牌(pai)發(fa)(fa)(fa)力內銷(xiao)市場，布(bu)(bu)局高端敷(fu)(fu)料，疫(yi)情期間(jian)受益頗多，品(pin)(pin)牌(pai)力提升(sheng)(sheng)(sheng)明顯，未來醫(yi)(yi)(yi)(yi)用(yong)敷(fu)(fu)料業(ye)(ye)(ye)(ye)務有(you)(you)(you)望(wang)(wang)實(shi)現(xian)進口(kou)替代保(bao)持(chi)(chi)快速增長(chang)(chang)(chang)態勢，盈(ying)利優(you)勢有(you)(you)(you)望(wang)(wang)維(wei)持(chi)(chi)。同時(shi)，穩(wen)健醫(yi)(yi)(yi)(yi)療復合賽道具有(you)(you)(you)協同、壁(bi)壘性優(you)勢，三(san)大(da)(da)品(pin)(pin)牌(pai)穩(wen)健醫(yi)(yi)(yi)(yi)療、全棉時(shi)代、津梁生(sheng)(sheng)(sheng)活將成(cheng)長(chang)(chang)(chang)空間(jian)層層打(da)開，中長(chang)(chang)(chang)期健康(kang)消費業(ye)(ye)(ye)(ye)務線上(shang)有(you)(you)(you)望(wang)(wang)持(chi)(chi)續放量(liang)，線下拓店(dian)空間(jian)和店(dian)效提升(sheng)(sheng)(sheng)空間(jian)較(jiao)大(da)(da)。我們維(wei)持(chi)(chi)公(gong)(gong)(gong)司(si)盈(ying)利預(yu)測，預(yu)計公(gong)(gong)(gong)司(si)2020-2022年歸母(mu)凈利潤分別為37.38、18.06、20.54億(yi)元(yuan)，EPS分別為8.76、4.23、4.82元(yuan)/股(gu)，對應當前股(gu)價(jia)PE分別為14、29、26倍(bei)，考慮到(dao)疫(yi)情催化下的長(chang)(chang)(chang)期向好趨勢、醫(yi)(yi)(yi)(yi)療背書的高盈(ying)利和高成(cheng)長(chang)(chang)(chang)空間(jian)，維(wei)持(chi)(chi)目標價(jia)184.34元(yuan)/股(gu)和21倍(bei)估值(zhi)，維(wei)持(chi)(chi)“強(qiang)推”評(ping)級。